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梳理刘鹤易纲思想,展望货币政策未来

量化与分级掌柜2019-01-10 14:32:33

文章来源:CITICS债券研究


3月19日,刘鹤出任国务院副总理,易纲出任中国人民银行行长。对此,中信宏观点评如下:



对刘鹤学术思想的梳理

(一)经济增长:城市化、市场化、国际化和产业高度化是增长的重要源泉


刘鹤注重以结构性思维看待经济发展中面临的各种问题。他在《对中国经济高速增长两个观念的澄清》(1999)一文中曾详细解释过,在现代增长理论中,有新古典派和结构主义之分,新古典派认为,增长取决于储蓄率,资本产出系数和劳动力增长;结构主义则认为,增长取决于结构转换过程的推进——增长是非均衡的,它从某一瓶颈突破,引起需求结构、生产和贸易结构及城乡结构的变化,当非均衡状态不断以新的形式出现,增长将持继下去。


那哪些结构性领域的调整可以成为经济增长的来源呢?

刘鹤给出的答案是,城乡结构(城市化)、所有制结构(市场化)、产业结构分析(产业的高度化)和比较优势原则下的国际分工结构(国际化)。对城市化、市场化、产业高度化和国际化的分析贯穿了刘鹤的思想生涯,他指出这四种力量将为高速增长创造物理空间、动力机制和运作惯例。



(二)金融监管:须是逆周期,不受重视时最有价值


在刘鹤的多篇著作中,历史周期律也有所体现。在《两次全球大危机的比较研究》里,刘鹤提到:周期性是历史变化和自然界的本质特征,历史在时间跨度足够长时会不断重复自己,经济社会发展的周期率首先表现为繁荣与萧条的交替,但这种交替只是分析问题的起点。他提到,两次大危机中一个共同的原因是金融体系的脆弱性超过了微观层面的风险管理能力和宏观层面的监管能力。在两次危机形成过程中,监管上奉行“轻触式监管”,监管放松、监管空白和监管套利愈演愈烈,甚至出现“监管竞次”——各国监管机构竞相降低监管要求以追求本国金融机构的相对竞争优势。


因此,他认为“从某种意义上说,监管必须是内生反周期性的,特别是在繁荣时期,金融监管在不受重视时最有价值”。



(三)通货膨胀:不是简单的货币现象


2008年,刘鹤在《中国金融》上的一篇短文提出了《需要高度关注的四个问题》,他写道:“第二个需要注意的问题就是我们该怎样定义目前全球出现的通胀,如何认识中国通胀的问题,一个国家能够单独应对全球性的通胀吗?这个问题非常重要。”同年在另一篇《没有画上句号的增长奇迹》(2008)中,刘鹤说道:“美国次贷危机发生后,我一直密切关注国际经济环境的变化。美元贬值、初级产品供给垄断和新兴市场国家需求的结构性扩张,使世界正在经历一次全球通胀”,并没有将危机后的全球通胀归结于货币因素


在他更早期的著作中,此类思想已有所体现,通货膨胀的表象虽然是“过多的货币追逐过少的产品”,但实质上是国民收入分配格局倾斜引起的结构矛盾,他提出不该收缩投资,反要加大基础产业投资的看法。



对易纲学术思想的梳理

现年60岁的易纲是一名典型的学术型官员,他的研究方向为计量经济学、货币银行学和国际金融,多年来一直从事中国经济的调查研究,特别是在货币、银行和金融市场方面。以下,我们对他的重要著作进行了梳理。


2018年货币政策调控思路

今年年初,《中国金融》刊登了易纲撰写的《货币政策回顾与展望》,文中对2018年货币政策调控面临的挑战与政策思路进行了较为清晰的阐述,以下内容值得关注:


全球利率中枢或有所上行是当前货币政策面临的重要挑战。在全球经济复苏背景下外需回暖,对国内经济具有一定的支撑作用。但来自外部的不确定变化也可能向国内经济金融领域传导,全球经济复苏和大宗商品价格回暖还可能给国内物价形成一些压力。主要发达经济体货币政策取向变化,也会对我们的政策空间形成一定挤压,增大货币政策操作的难度。


宏观审慎政策是对货币政策的有益补充,二者的协同互补能够有效应对系统性金融风险,把保持币值稳定和维护金融稳定更好地结合起来。人民银行将进一步完善宏观审慎政策框架,探索将影子银行、房地产金融、互联网金融等纳入宏观审慎政策框架,将同业存单、绿色信贷业绩考核纳入MPA考核,优化跨境资本流动宏观审慎政策,对资本流动进行逆周期调节。


探索和完善利率走廊机制,增强利率调控能力,进一步疏通央行政策利率向金融市场及实体经济的传导。增强金融机构自主合理定价能力和风险管理水平,从提高金融市场深度入手继续培育市场基准利率和完善国债收益率曲线,不断健全市场化的利率形成机制。


人民币汇率有条件继续在合理均衡水平上保持基本稳定,人民币汇率双向波动将成为常态。人民银行将继续深化人民币汇率形成机制改革,完善以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度,加大市场决定汇率的力度,增强人民币汇率弹性,保持人民币汇率在全球货币体系中的稳定地位。



货币政策展望

(一)央行或将于近期提高公开市场操作利率,调整基准利率


受全球货币正常化、国内外经济形势强劲、金融监管、维持中美利差等四方面因素影响,央行或将于近期提高公开市场操作利率,调整基准利率。本月22日美联储加息几乎已成一致预期,央行大概率将渐进跟随美联储加息以维持中美利差,从而保持汇率相对稳定。


(二)货币政策框架:M2指标弱化,价格型指标逐渐凸显


广义货币供应量M2增速作为中介目标的角色淡化,价格型指标或逐渐成为新的政策目标。最新的政府工作报告对未来一年货币政策的总部署中,淡化了广义货币供应量M2增速的预期目标,意味着广义货币供应量M2自1996年起作为货币政策中介目标的历史走向终结。





级掌柜有话说:只谈干货,不谈风月